{"text":[[{"start":9.76,"text":"凯文•沃什(Kevin Warsh)就像那只终于追上汽车却又不知如何是好的狗。自2011年辞去美联储理事职务以来，他投入大量时间和精力批评他的前雇主。如今，在多年远离权力中心、身处局外之后，权力的钥匙终于被交到他手中。难怪市场很难判断他会成为一位怎样的美联储主席：指责别人的错误是一回事，承担领导重任则是另一回事。"}],[{"start":37.39,"text":"两个问题引人关注：沃什会不会屈从于任命他、并渴望低利率的唐纳德•特朗普(Donald Trump)的意志？以及，沃什对美联储更加安静、更具神谕色彩的偏好，是否会为危险的市场波动打开大门？"}],[{"start":52.52,"text":"这两点都不足为虑。特朗普曾试图胁迫上一任美联储主席杰伊•鲍威尔(Jay Powell)，但以惨败告终。在这种情况下，沃什若为了讨好一位跛脚鸭总统而拿自己的历史名声冒险，那他就是个傻瓜。再说得委婉一点，美联储所谓“前瞻性指引”究竟有多大作用，本身就很成问题。政策总是大声疾呼，而配套的那些文字说明不过低语，往往还被人忽视。"}],[{"start":80.78,"text":"尤其对金融市场而言，更具影响的是沃什如何看待美联储规模达7万亿美元的资产负债表。15年前，他之所以离开美联储，部分原因正是他对持续实施“量化宽松”存在质疑——所谓“量化宽松”，是指央行购买政府债券以平抑市场、支撑需求。他至今仍厌恶这张资产负债表，主要因为他认为这会助长财政赤字。去年他曾表示：“政策制定者……在知道政府的融资成本将由央行补贴的情况下，发现拨款要容易得多……货币政策究竟处于财政政策的下游还是上游，已经不再明确。”在他看来，存在一种危险，即“央行会变成财政政策的最终裁决者”。"}],[{"start":126.61,"text":"这套论证听上去有一定逻辑：美联储庞大的资产负债表压低利率；低利率鼓励借贷；美国借得太多；因此，必须缩减资产负债表以遏制财政过度。然而，这一观点值得怀疑。"}],[{"start":141.03,"text":"认为国会议员看到量化宽松就高呼“太好了，我们去多借钱吧！”这种想法很荒谬。拨款委员会里有多少议员能说明美联储资产负债表是如何运作的？哪怕只是大致说清楚？我猜大概一个都没有。不过，沃什并不需要认定这种情形真的发生过。只要量化宽松压低了国债利率，让民选官员更容易举债，就足够了。然而，除了一些金融市场极度紧张的时刻（在那种情况下，沃什也同意应当买入资产）之外，并没有太多证据表明量化宽松曾大幅拉低利率——也许不过是压低了0.5个百分点。这点幅度，远不足以令一名参议员为之心动。"}],[{"start":185.11,"text":"但即便不认为量化宽松在利率上留下了巨大烙印，人们仍然可以对这种担忧表示理解。量化宽松的部分作用在于向金融体系注入流动性（现金），从而平滑市场运行。但市场波动本身会向决策者和其他各方发出信号，说明某些事情出了问题——例如，政府发债规模已经过大。量化宽松以及随之而来的流动性洪流，却关掉了这套财政预警系统。"}],[{"start":214.39000000000001,"text":"即便是对沃什观点作出这种善意的解读，也颇具争议。美国市场危机与财政过度之间是否存在强关联，或者美国政客是否通过推动紧缩来应对市场危机，这些都并不明确。但即便我们否定量化宽松与财政之间的关联，也仍应在更广泛的问题上认同沃什：央行已经承担了过多本应由私人部门承担的风险。这样一来，日常波动被压制，反而助长轻率行为，积累而非消除了风险。在这种更温和的意义上，缩减资产负债表规模才是正确目标。"}],[{"start":251.54000000000002,"text":"令人担忧的是，沃什对这种牵强的财政叙事的执着，暴露出他更像一名“小政府”意识形态者，而不是一位只求打造足以支撑就业和物价稳定的金融体系的实用主义者。他可能会走得太远、动作太快。"}],[{"start":267.58000000000004,"text":"资产负债表的另一面是，银行在美联储持有大量准备金——也就是存在美联储并由此赚取利息的现金。这些准备金让银行与其交易对手之间的支付顺畅运行，因为流动性的成本很低。但随着美联储缩表、准备金变得稀缺，银行为获取流动性付出的成本将上升，盈利能力会受到挤压，它们可能会收缩向其他市场参与者（例如私募股权基金和私募信贷基金）提供的流动性。与此同时，还必须找到新的买家来持有所有政府债券。理想情况下，这些买家应该是从主权机构到保险公司等稳定的长期持有者。但它们也可能是加杠杆的对冲基金，或稳定币管理方。不难想象所有这些环节如何可能出问题。"}],[{"start":317.19000000000005,"text":"要如何恰当地降低资产负债表的重要性？答案是：循序渐进。起初，仅仅把资产负债表规模封顶，可能就已经够难了。而且，随着准备金缓冲逐步缩小，监管当局不应通过放松流动性或资本要求来减轻银行压力。在准备金稀缺的体制下，银行需要的是更大的误差空间，而不是更小。"}],[{"start":342.53000000000003,"text":"沃什的深层信念是什么？他是个意识形态者吗？随着他开始处理美联储资产负债表，我们很快就会知道答案。"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1782978794_7309.mp3"}