{"text":[[{"start":8.37,"text":"作者是一名慈善家、私人投资者，也是品浩(Pimco)的联合创始人"}],[{"start":13.579999999999998,"text":"威廉·莎士比亚(William Shakespeare)写道：“既不要借钱，也不要放贷。”莎士比亚是历史上最伟大的作家之一，但显然不谙经济学。没有借贷，我们现代经济社会的发展将十分有限——无论是否有人工智能。"}],[{"start":29,"text":"换句话说，信贷扩张是促进美国乃至全球名义国内生产总值(GDP)增长的根本且必要条件。仅仅来回交易相当于贝壳的东西，并不能为此发挥多大作用。经济增长需要贝壳或资产负债表的扩张，以推动长期增长。"}],[{"start":46.769999999999996,"text":"米尔顿·弗里德曼(Milton Friedman)的“货币至上”论或许印证了这一点。该理论认为，货币供应量是通胀的首要驱动因素。但他对“货币”的定义，始终缺少与我思路相契合的一个环节。与其如此，不如考察美国信贷总额。据美联储(US Federal Reserve)数据，这一类别包括政府信贷、抵押贷款和企业信贷，目前规模约为84万亿美元。近期信贷总额以5.9%的适度速度扩张，在美国名义国内生产总值增速约为8%的情况下，这一增速恰好足以稳定资产价格，或者在AI狂热将GDP增长定价在高于历史水平的情况下，推动资产价格进一步上涨。"}],[{"start":88.69999999999999,"text":"这正是造就当前股市水平的原因。如果信贷增速放缓至4%左右，金融市场可能会感受到收紧的压力。"}],[{"start":97.51999999999998,"text":"但无论是个人、企业还是政府，资产负债表的扩张都必须在中长期内保持平衡。债务过多会带来过高的风险，而在生产率表现不佳的特定周期中，股本过多也可能导致每股收益增速放缓。只要让两者以符合行业标准的相同步伐增长，经济多半也会随之扩张。"}],[{"start":119.15999999999998,"text":"尽管由于存在报告滞后而很难准确衡量，但个人、企业和政府的资产负债表已变得失衡，经济增长可能因此承受后果。近期由债务市场融资推动的AI扩张，按历史标准衡量并不寻常。规模达数千亿美元、用于为数据中心扩张融资的超大规模企业(hyperscaler)借款，想必是押注促进未来增长的一项不错赌注；但如果事实并非如此——“休斯敦，我们遇到麻烦了(Houston, we’ve got a problem)。”"}],[{"start":147.77999999999997,"text":"预计到2027年将达到1万亿美元的AI相关投资，如今很可能将完全依靠债务融资，因为正向现金流已经消失。"}],[{"start":157.75999999999996,"text":"政府资产负债表上的风险同样不容小觑。即便是最乐观的经济学家，也必须开始承认，美国债务水平正达到“和平时期”的峰值，净债务与国内生产总值之比约为100%。此外，人口中的婴儿潮一代将导致未来社会保障、联邦医疗保险计划(Medicare)和医疗补助计划(Medicaid)的支出大幅增加。要过渡到一个年轻一代占人口比重更高的未来，还需多年时间。"}],[{"start":185.86999999999995,"text":"这对未来金融市场意味着什么，凭常识便可看出。通过承担更多债务实现的不均衡的资产负债表扩张，带来了当前的增长，但日后可能导致增速下降。同样，这也推高了当前的通胀；如果财政和债务市场没有得到全球范围的遏制，未来通胀几乎不会得到缓解。"}],[{"start":207.50999999999993,"text":"在这样的环境下，我的看法是：不要持有债券，期限为一年的美国国库券除外——其目前收益率为4.55%。对于处于创纪录水平的股票要保持谨慎，因为随着时间的推移，较高的收益率将压缩利润率。要做好准备，迎接“你所习惯的”股市的终结，以及基准10年期美国国债价格的更高波动性。"}],[{"start":230.67999999999995,"text":"具体到各个行业，除非市盈率低于20倍，否则我对超大规模企业持谨慎态度。虽然我不持有这些股票，但威瑞森(Verizon)和AT&T的可观收益率，或许会吸引美国市场上的一些保守型投资者——不过，就移动电话市场而言，他们的业务如今正受到太空探索技术公司(SpaceX)旗下星链移动(Starlink Mobile)的威胁。"}],[{"start":252.25999999999993,"text":"在资产净值折价交易的收益型基金中，可能也存在机会。以我并未持有的纽文优先股与收益机会基金(Nuveen Preferred & Income Opportunities Fund)为例，该基金目前的交易价格较资产净值(NAV)折价约8%，收益率为11%。不过，与该领域的其他基金一样，如果短期利率升幅超出预期，该基金也会受到冲击。"}],[{"start":273.61999999999995,"text":"“保全与保护”是我目前的投资箴言。"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1790825503_6834.mp3"}