{"text":[[{"start":6.79,"text":"作者是摩根士丹利投资管理(Morgan Stanley Investment Management)旗下Counterpoint Global的综合研究负责人"}],[{"start":12.629999999999999,"text":"1932年，从华尔街赚得财富的金融家伯纳德•巴鲁克(Bernard Baruch)，为查尔斯•麦凯(Charles Mackay)1852年版经典著作《非同寻常的大众幻想与群体疯狂》(Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds)的再版撰写了序言。他引用了德国剧作家弗里德里希•席勒(Friedrich Schiller)的一句话：“任何人作为个体时，都还算明智理性；但一旦成为群体的一员，立刻就会变成傻瓜。”"}],[{"start":34.61,"text":"任何股市理论都必须解释：为什么价格通常是理性的，却会周期性地变得疯狂？"}],[{"start":41.68,"text":"在巴鲁克提出这一观点约70年后，记者詹姆斯•苏罗维茨基(James Surowiecki)出版了《群体的智慧》(The Wisdom of Crowds)。他指出，在满足特定条件时，群体对客观价值的反映可能极其准确；但如果其中一个或多个条件遭到破坏，群体的判断就可能变得极不准确。苏罗维茨基提出了一个统一的分析框架，用以解释“还算理性”和“变成傻瓜”的情况。"}],[{"start":66.28999999999999,"text":"苏罗维茨基提出的条件（经略作调整）包括认知多样性、信息汇总和激励机制。认知多样性意味着，持有不同观点的人参与这一过程。信息汇总提供了一种将信息整合为价格的机制。激励机制则体现为判断正确者获得奖励、判断错误者受到惩罚。参与成本以及纠正错误定价的成本，也会影响结果。"}],[{"start":93.32999999999998,"text":"我将这一框架应用于预测市场和股票市场。在预测市场中，参与者买卖合约，而合约通常根据二元结果支付收益。例如，某候选人胜选时，选举合约支付1美元；落选时支付0美元。价格为70美分，意味着胜选概率约为70%。"}],[{"start":115.80999999999999,"text":"从隐含概率与实际结果之间的关系来看，预测市场的校准度很高。进一步分析可以发现，合约价格较高时，胜率略高于平均水平；价格较低时，胜率则略低于平均水平。这就是“热门—冷门偏差”(favourite-longshot bias)：市场低估高概率结果的胜率，同时高估低概率结果的胜率。"}],[{"start":null,"text":"
"}],[{"start":138.02999999999997,"text":"由于校准度很高，合约价格总体上能够可靠地反映未来事件发生的可能性。相比之下，股市价格无法提供如此明确的信号。这是有道理的：预测市场预判的是一个明确结果，而该结果通常会在相对较短的时间内揭晓。股票投资通常不能像这样很快水落石出，因此市场叙事和羊群思维可能出现并持续存在。"}],[{"start":164.95999999999998,"text":"出于同样的原因，预测市场中的价格操纵难以持续。这类尝试由来已久，19世纪的政治类合约中就曾出现过。但研究这一现象的经济学家得出结论称：“投机性攻击最初会推动价格变动，但这些变化很快就会被逆转。”"}],[{"start":183.39999999999998,"text":"预测市场属于零和市场，这意味着撇开参与成本不谈，参与者的收益总额与损失总额相等。此外，少数参与者赚取了绝大部分利润。"}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":195.23,"text":"股市是一个“正和”市场。股票代表对企业的部分所有权，而企业通常通过利润增长创造财富。投资只有在相对意义上才是零和的。例如，如果市场上涨10%，一些投资者的表现会优于市场，另一些则会跑输市场。但跑输市场并不意味着一定会亏钱。"}],[{"start":218.91,"text":"尽管预测市场发展迅速且广受欢迎，但在世界许多地区仍属非法；在美国，围绕体育相关合约的监管也仍存在法律争议。此外，市场还曾发生内幕交易事件。批评者还指出，参与者中有很高比例的人亏损。"}],[{"start":237.26,"text":"不过，预测市场也能带来重要益处。其中之一是显著的信息价值。随着AI智能体的参与，这种价值或将继续上升；目前，AI智能体的预测准确度已可与最优秀的人类预测者相媲美。预测市场可能为商界人士和投资者提供有价值的线索。"}],[{"start":259.11,"text":"另一个特点是，这些市场还允许参与者对冲风险。例如，纽约一家酒吧的老板曾承诺，如果尼克斯(Knicks)队赢下2026年NBA总决赛(NBA Finals)第一场比赛，顾客可享受最高100美元的免单。他押注尼克斯队5000美元，奖金足以覆盖酒吧的免单金额。由此可见，零和合约可用于风险管理。"}],[{"start":283.75,"text":"对股市投资者而言，启示在于，应寻找认知多样性遭到破坏所带来的机会。当独立观点让位于相互模仿时，价格可能走向极端的牛市或熊市。投资者一旦沦为巴鲁克所说的“傻瓜”，群体智慧就会让位于群体疯狂。"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1791607892_4457.mp3"}